维尔利(300190)调研简报：渗滤液订单复苏 务实转型固废、工业污水处理业务
关注1：渗滤液订单复苏
受2012 年两会的影响，地方*府放缓了垃圾填埋、焚烧建设进度，导致公司垃圾渗滤液订单量下降，影响公司2013 上半年环保工程收入下滑63%，至4355 万元。
年内渗滤液订单复苏，公司先后签订了长春、宁海、三亚等地垃圾填埋场、焚烧电厂渗滤液处理业务，合计订单金额达1 亿元。目前全国每年渗滤液项目大型招标额在20 亿左右，公司占10-20%的份额，预计平均每年公司可保持4 个亿的业绩量。
关注2：运营项目持续增加
公司现金流充裕，因此正努力拓展垃圾填埋场渗滤液BOT 运营项目,年内新签订的两个垃圾场渗滤液项目均为BOT 项目；加上三亚项目，公司渗滤液BOT 运营能力接近4000 吨/日。投运项目基本保持全负荷运营，减去维修期，每年实际运营天数在330 天左右，测算处理能力接近132 万吨/年。
公司已投运的项目运行情况良好，甲方主动将运营期延期，日照*山运营期满后续约3 年。江苏泗州、兴化、扬中年丰、安徽五河等项目运营期1-3 年，我们预计后期这些项目将有部分能够获得延期，保持公司运营业务收入的持续增长。2012 年运营业务收入2314万元，随着长春、三亚等项目的投产，预计公司运营业务2013、2014 年可实现收入5000 万元、8000 万元。
关注3：中标常州餐厨垃圾处理项目，具有极大的示范效应
公司在常州签订餐厨垃圾处理业务，200 吨/日垃圾处理量和油脂20 吨/日的处理量，总投资1.37 亿元，*府补贴239.5 元/吨。根据项目报告书中的测算，项目进入成熟期后可取得收入4000 万元左右，其中补贴收入2000 万，生物柴油、发电等收入2000 万。
目前全国66 个餐厨垃圾试点城市招投标已经基本完毕，但目前国内对餐厨垃圾处理路径仍未统一，有填埋、厌氧发酵、焚烧、高温堆肥、热解等多种处理方法。公司此前已经在常州建立60-70 吨/日餐厨垃圾应急处理站，采用干、湿法厌氧消化，运营情况良好，已经得到市场认可。如果200 吨/日的正式处理站在14 年投运情况良好，公司将以此为范例将其复制到其他试点城市，可迅速打开餐厨垃圾市场。
关注4：生活垃圾处理MYT 技术公司 10 月24 日公告订单：维尔利与广东万方绿园环保有限公司组成投标联合体参与了广州市花都区生活垃圾深度分类资源化项目（BOT）的公开招标，为该项目第一中标候选人，总投资预计为28,496.9 万元，垃圾处理服务费中标金额为120 元/吨。该项目将采用MYT（Maximum Yield Technology，混合垃圾能源最大化利用技术，实质是机械生物法）这一新的技术路径。
MYT 技术可以规避环保问题，未来取代垃圾焚烧项目的可能性较大。MYT 技术是德国运行比较成熟的一项技术，主要采用机械筛选和生物技术，规避了民众担忧的焚烧，因此选择这项技术*府的环保压力较小，广州花都项目就是因为当地居民反对在当地建垃圾焚烧厂而选择公司的MYT 技术。考虑到未来垃圾填埋空间越来越小，而民众对垃圾焚烧反应激烈，预计未来MYT 技术可以取得更大的市场份额。
公司持股合资公司49%股权，合资公司负责万方绿源运营，公司不并表，但公司负责项目的建设，取得建设收入。该项目也是公司的示范项目，如果该项目能够取得成功，将为公司将MYT 技术推向全国奠定基础。
结论：渗滤液订单复苏，务实转型固废、工业污水处理业务? 渗滤液工程市场已经基本成熟，公司争取维持10%的市场份额，预计每年获取3-4 亿左右的工程收入。
通过之前项目良好的运营，取信于甲方，延长渗滤液运营年限，每年运营收入快速增长。
餐厨垃圾:餐厨垃圾66 个试点城市的招投标已经完毕，但这些中标方没有技术，全国的餐厨垃圾市场混乱，目前还没有具有成熟的案例。公司将常州项目建成标杆项目，推广公司的餐厨废弃物无害化资源化处理方案，在形成一定的市场认知度后与66 个城市的中标方进行合作，提供项目建设，避免了单独投标运营将面临的种种问题。
生活固废处理：MYT（机械生物处理技术）规避了垃圾焚烧产生二噁英的环保压力，使*府在选址上存在一定空间，花都项目也将成为公司的示范项目，预计公司在城市垃圾处理领域可取得稳步推进。
污水及大气处理：公司避免与行业龙头公司开展竞争，着力拓展中型市场，准备将这些业务形成稳定的利润贡献点。
以公司现有业务订单情况为基准，我们预测公司13、14、15 年EPS 为0.3 元、0.63 元、0.69 元，PE85、40、37 倍。2014 年将成为公司重要的时点，传统渗滤液业务新增订单开始释放业绩；常州餐厨、花都MYT、重庆污水等示范项目将取得阶段性成果，能否取得市场认可将成为公司转型能否成功的关键。我们认为公司的转型思路非常务实，规避了主要障碍、难题，我们看好公司未来发展空间，维持公司“强烈推荐”的评级。
